Es un placer para mí unirme a ustedes esta noche, en el décimo aniversario de la crisis financiera, para reflexionar sobre las lecciones aprendidas, los avances logrados y las preocupaciones pendientes. Los hechos de septiembre de 2008 están grabados en mi memoria. Estoy seguro de que eso es cierto para la mayoría de ustedes aquí esta noche. El 7 de septiembre, Fannie y Freddie fueron puestos bajo la tutela del gobierno. Bank of America anunció que compraría Merrill Lynch el 15 de septiembre y Lehman se declaró en quiebra ese mismo fatídico día. Al día siguiente, la Reserva Federal hizo un préstamo de 85.000 millones de dólares a AIG para evitar su quiebra y el Fondo de la Reserva se rompió la pelota, lo que provocó una corrida generalizada de los fondos del mercado monetario. En los días siguientes, la Fed abrió nuevas instalaciones para ayudar a estos fondos a hacer frente a los reembolsos y fomentar la liquidez en el mercado de papel comercial respaldado por activos.
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Pero antes de que terminara el mes, el Departamento del Tesoro se vio obligado a garantizar temporalmente todos los depósitos del mercado monetario. En este mismo día hace 10 años, el 21 de septiembre, la Fed aprobó las solicitudes de Goldman Sachs y Morgan Stanley para convertirse en sociedades de cartera, poniendo fin a la era de los bancos de inversión independientes. Pero habia mas por venir. A finales de mes, JP Morgan Chase adquirió Washington Mutual y la FDIC anunció que Citi adquiriría Wachovia para evitar su quiebra. Finalmente, Wachovia fue adquirida por Wells Fargo. El 29 de septiembre, la Cámara de Representantes rechazó la legislación TARP. El Dow cayó 778 puntos. Afortunadamente, el error se corrigió y la legislación TARP se convirtió en ley unos días después. En medio de esta turbulencia financiera, la actividad económica se contrajo y el empleo se desplomó. Casi 9 millones de puestos de trabajo se perdieron, en términos netos, desde principios de 2008 hasta principios de 2010 y la tasa de desempleo se elevó al 10 por ciento. Esta fue la mayor contracción económica en los Estados Unidos desde la Gran Depresión. Y, a pesar de las extraordinarias acciones políticas, la recuperación fue dolorosamente lenta.
Estas dolorosas y costosas consecuencias de la crisis motivaron una evaluación sistemática de las lecciones aprendidas. Estaba claro que había habido numerosas vulnerabilidades dentro del sistema financiero. Las instituciones financieras asumieron demasiado riesgo, especialmente relacionado con el mercado de la vivienda. Los estándares de préstamos hipotecarios eran demasiado laxos y contribuían a un sobreendeudamiento sustancial. Los precios de la vivienda reflejaron una burbuja: la expectativa de una rápida apreciación de los precios de la vivienda por parte de los hogares y los inversores creó una profecía autocumplida, hasta que estalló la burbuja. El largo período de estabilidad económica que comenzó en el decenio de 1980 había llevado a la complacencia con respecto a los riesgos potenciales, y la acumulación de riesgo no fue ampliamente reconocida. Faltaba disciplina de mercado y de supervisión, y se permitió a las instituciones financieras asumir altos niveles de apalancamiento. Los esquemas de compensación distorsionados dentro de las firmas financieras y las calificaciones infladas de las agencias de calificación crediticia también contribuyeron a la juerga de toma de riesgos. La acumulación de apalancamiento se vio facilitada por el endeudamiento mayorista a corto plazo: los fondos mutuos del mercado monetario y los programas de papel comercial respaldados por activos permitieron la rápida expansión de la transformación de la liquidez fuera del sector de depósito regulado. Y la titulización y el desarrollo de productos derivados complejos distribuyeron el riesgo entre las instituciones de formas opacas y, en última instancia, desestabilizadoras.
Después de la crisis, los responsables de la formulación de políticas afortunadamente asignaron una prioridad primordial a la promulgación de una serie de reformas regulatorias y de supervisión para fortalecer el sistema financiero, a fin de reducir las probabilidades de una crisis futura. En los Estados Unidos, la ley Dodd-Frank de 2010 proporcionó una hoja de ruta para estos esfuerzos y mi colega, Dan Tarullo, dirigió gran parte del trabajo regulatorio en la Fed. A través del Comité de Basilea, el Consejo de Estabilidad Financiera y el G20, se acordaron reformas similares a nivel internacional y se implementaron en los centros financieros más importantes. Entonces, ¿dónde nos encontramos una década después?
Mi evaluación es que las reformas implementadas impulsaron significativamente la capacidad de recuperación del sistema financiero de EE. UU. Disminuyó el riesgo de corridas por transformación de vencimientos. Los esfuerzos para mejorar la capacidad de resolución de las empresas sistémicas promovieron la disciplina del mercado y redujeron el problema de que eran demasiado grandes para quebrar. Y se diseñó un sistema para monitorear de manera más efectiva los riesgos que surgen fuera del perímetro regulatorio. Sin embargo, la estructura creada por Dodd-Frank tiene deficiencias que crean vulnerabilidades continuas, como un conjunto de herramientas limitado para abordar los riesgos emergentes y una autoridad reguladora insuficiente para que el Consejo de Supervisión de Estabilidad Financiera y sus agencias miembros aborden las amenazas sistémicas. Además, aunque el Congreso en Dodd-Frank creó nuevos poderes valiosos para resolver una empresa financiera no bancaria en quiebra, simultáneamente redujo los poderes de liquidez de emergencia de la Fed, dejándola con un conjunto de herramientas que podría resultar inadecuado para hacer frente a una situación como la crisis de ' 08.
Mi evaluación es que las reformas implementadas impulsaron significativamente la capacidad de recuperación del sistema financiero de EE. UU.
Finalmente, cuando terminó la administración de Obama, la reforma regulatoria era un trabajo que aún estaba en progreso con importantes esfuerzos en curso. Pero a diferencia de Obama, la Administración Trump se ha centrado en reducir la carga regulatoria en lugar de completar el trabajo inconcluso relacionado con la estabilidad financiera. Después de ocho años y miles de páginas de redacción de reglas por parte de múltiples agencias reguladoras financieras, ciertamente es apropiado simplificar las regulaciones que imponen cargas innecesarias, particularmente en los bancos comunitarios pequeños. También deberíamos revisar las regulaciones que son demasiado complejas o que han creado consecuencias no deseadas. Pero me preocupa mucho que el trabajo regulatorio necesario para abordar el riesgo de estabilidad financiera se haya estancado. Y, como comentaré, ha habido reveses preocupantes. En el resto de mis comentarios, resumiré algunos de los logros clave de la década, razones por las que veo que el vaso de estabilidad financiera está medio lleno. Pero también enunciaré algunas inquietudes que, en mi opinión, justifican caracterizarlo como medio vacío.
Empezando por el sistema bancario, la buena noticia es que está mejor capitalizado. La cantidad y calidad del capital requerido en relación con los activos ponderados por riesgo se han incrementado sustancialmente y los requisitos de capital son más altos para las empresas más grandes y sistémicas. Esto reduce el riesgo de dificultades en dichas empresas y las anima a limitar las actividades que podrían amenazar la estabilidad financiera. Entre los bancos más grandes, el capital social ordinario de nivel 1 se ha más que duplicado desde 2009. Es importante destacar que los bancos más grandes de EE. UU. Participan en pruebas de resistencia anuales, que son la innovación supervisora más importante desde la crisis financiera. Estas pruebas contribuyen a una mayor capacidad de absorción de pérdidas. La CCAR también mejora la comprensión pública de los riesgos en las grandes firmas bancarias, proporcionando un examen prospectivo de las pérdidas potenciales de las firmas durante condiciones económicas severamente adversas. Las pruebas de resistencia han contribuido a mejoras significativas en la gestión de riesgos en las empresas más grandes.
Dicho todo esto, queda un argumento, expresado con más pasión por Anat Admati en Stanford, de que los requisitos de capital deberían ser más altos. La imposición de estos requisitos debe reflejar un juicio de costo-beneficio. Los niveles más altos de capital bancario mitigan el riesgo y los efectos adversos de una crisis financiera, pero elevan el costo de intermediación en tiempos normales. Incluso ahora, los requisitos de capital de EE. UU. Están más cerca del extremo inferior, no del superior, de los que podrían justificarse mediante un análisis de costo-beneficio. Además, las pruebas de resistencia aún no captan vías importantes para la propagación del riesgo sistémico. Por ejemplo, generalmente no toman en cuenta directamente los efectos de segunda ronda del estrés en el sistema financiero, como la posible venta de activos por alto riesgo por parte de firmas financieras que necesitan capital o financiamiento. Estas ventas pueden deprimir aún más los valores de los activos de otras empresas por debajo de los niveles resultantes de un choque económico o financiero inicial. Estos efectos son más difíciles de modelar pero muy importantes para una prueba de resistencia diseñada para lograr objetivos de estabilidad financiera.
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Pasando a la transformación de los vencimientos, las reformas posteriores a la crisis han logrado abordar algunos riesgos importantes relacionados con los pasivos similares a depósitos fuera del sector bancario tradicional. Las nuevas regulaciones de la SEC requieren que los fondos del mercado monetario institucional de primera categoría utilicen un valor liquidativo neto. Ese cambio ha hecho que estos fondos, que resultaron susceptibles a corridas durante la crisis, sean menos atractivos como vehículos de gestión de efectivo. Sus activos bajo gestión han disminuido sustancialmente. Los cambios en los fondos monetarios también han ayudado a reducir la dependencia de los bancos de la financiación mayorista a corto plazo no garantizada, ya que los fondos institucionales principales eran inversores importantes en esos pasivos bancarios. El riesgo de liquidez en los grandes bancos se ha mitigado aún más mediante un nuevo requisito de índice de cobertura de liquidez. Y un recargo de capital para los bancos de importancia sistémica mundial (G-SIB) vincula el nivel de capital requerido para los bancos más grandes con su dependencia de la financiación mayorista a corto plazo. Los grandes bancos han reducido su dependencia de la financiación mayorista a corto plazo esencialmente a la mitad y tienen activos líquidos de alta calidad significativamente más.
Desde la crisis, han surgido preocupaciones relacionadas con la transformación de vencimientos en relación con los fondos mutuos de capital variable, que comúnmente ofrecen un reembolso inmediato a los inversores, aunque algunos fondos tienen activos que son bastante ilíquidos. Si los fondos de este tipo experimentan retiros importantes y carecen de liquidez suficiente para cubrirlos, es posible que no puedan cumplir con las obligaciones de reembolso sin vender activos como bonos corporativos, que siempre han sido relativamente ilíquidos y ahora se mantienen en grandes cantidades. En condiciones de tensión, dichas ventas por fondos de capital variable podrían crear externalidades significativas de liquidación y ejecuciones en fondos similares. La FSOC destacó esta preocupación en su informe sobre gestión de activos en 2016 y la SEC finalizó una regulación para abordar este riesgo en octubre de 2016. La SEC ha retrasado recientemente la implementación de algunas disposiciones pero no ha revertido la regulación. Otra preocupación se refiere a los fondos de cobertura. El FSOC descubrió en 2016 que algunos grandes fondos de cobertura habían asumido posiciones altamente apalancadas. El FSOC consideró apropiado investigar más a fondo, pero ahora parece haber eliminado este tema de su agenda.
Volviéndose demasiado grande para quebrar, Dodd Frank creó un nuevo e importante proceso de resolución para firmas financieras no bancarias de importancia sistémica. En 2008, no había ningún proceso de resolución que no fuera la quiebra disponible para resolver la quiebra de dicha empresa. Eso dejó a los legisladores con las terribles opciones de un colapso desestabilizador, como sucedió con Lehman, o un rescate, como la Fed dispuso para AIG y Bear Stearns. El Título II de Dodd-Frank proporcionó un nuevo mecanismo de resolución alternativo para empresas de importancia sistémica que puede utilizarse en lugar de procedimientos de quiebra cuando sea necesario para preservar la estabilidad financiera. La autoridad de liquidación ordenada contiene una serie de herramientas, incluidos los recursos de liquidez y las estancias temporales tras la terminación de los contratos financieros, que ayudarían a proteger el sistema financiero y la economía de los efectos secundarios adversos graves que podrían ocurrir si una empresa sistémica falla. Además, el Congreso requirió que los bancos más grandes presenten testamentos en vida que describan cómo podrían resolverse en caso de quiebra. La Reserva Federal y la FDIC han trabajado con estos bancos para asegurar que estos documentos promuevan cambios reales en la estructura organizativa y de capital y en la gestión de la liquidez que mejorarían la resolubilidad. Además, la Reserva Federal ha ordenado que los bancos de importancia sistémica cumplan con los requisitos de capacidad total de absorción de pérdidas, lo que les exige mantener una deuda a largo plazo adecuada para absorber pérdidas y recapitalizar la empresa en resolución. Estas mejoras en la resolubilidad protegen la estabilidad financiera y ayudan a garantizar que los accionistas y acreedores de las empresas en quiebra soporten las pérdidas. Además, estos pasos promueven la disciplina del mercado, ya que los acreedores, sabiendo que soportarán pérdidas en caso de dificultades, exigen una toma de riesgos prudente, lo que limita el problema de las empresas demasiado grandes para quebrar.
Pero me preocupa mucho que el trabajo regulatorio necesario para abordar el riesgo de estabilidad financiera se haya estancado.
Si bien el nuevo proceso OLA proporciona un método de resolución valioso, será extremadamente difícil de llevar a cabo en tiempo real. La reorganización de la empresa normalmente debería completarse durante un fin de semana de crisis y el éxito requiere un alto grado de coordinación internacional con una gran cantidad de planificación anticipada entre las autoridades financieras aquí y en el extranjero. El trabajo de este tipo recibió una alta prioridad en la Fed y en el Banco de Inglaterra durante los años de Obama, pero sigue siendo un trabajo en progreso. Además, si bien sería un desafío, pero concebible, resolver una sola empresa sistémica afectada por un shock idiosincrásico con las nuevas herramientas disponibles, veo las perspectivas de resolver varias empresas, en una situación caracterizada por el pánico financiero general: la situación que prevaleció en septiembre de 2008, tan tenue. Por esta razón, me preocupa mucho que Dodd Frank elimine la autoridad legal de la Fed bajo sus 13 (3) poderes de préstamos de emergencia para otorgar préstamos para apoyar a una institución sistémica individual que de otra manera fracasaría. La ley permite que la Reserva Federal implemente programas de préstamos de base amplia para respaldar la liquidez en los mercados —programas como la facilidad de préstamo de papel comercial o el TALF —la facilidad de préstamo de valores respaldados por activos— que la Fed utilizó con éxito después de la crisis. Pero préstamos como los realizados para respaldar la adquisición de Bear Stearns por AIG y JP Morgan Chase ahora están estrictamente prohibidos. Yendo más allá, creo que se pueden argumentar sólidamente para permitir que la Fed, de forma continua y no solo en una crisis financiera, ponga su ventana de descuento a disposición de las filiales de corretaje de sociedades de cartera de bancos. Estas entidades ahora están supervisadas por la Fed y creo que el acceso normal a la ventana de descuento disminuiría las probabilidades de corridas desestabilizadoras.
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La crisis financiera de 2008 se centró fuera del sector bancario regulado y, en reconocimiento de este hecho, Dodd-Frank ordenó cambios regulatorios relacionados con la banca en la sombra. Algunos de los cambios más importantes se refieren a los derivados. Recuerde que los eventos que afectaron a AIG reflejaron la acumulación de grandes exposiciones de contraparte a través de derivados entre los participantes del mercado y la empresa que estaban mal administrados por el riesgo y eran opacos. Para mitigar la posibilidad de que tales riesgos vuelvan a surgir, los nuevos estándares requieren una compensación centralizada de los derivados extrabursátiles estandarizados, requisitos mejorados de información para todos los derivados y mayores requisitos de capital y margen para las transacciones de derivados no compensados centralmente. Estos cambios son importantes y promueven una mayor seguridad en los mercados de derivados. Pero también han creado una nueva clase de servicios públicos del mercado financiero de importancia sistémica, a saber, las contrapartes centrales o CCP, cuyo fracaso, dadas sus funciones mejoradas, podría desencadenar una crisis financiera. Estos servicios deben ser supervisados cuidadosamente y cumplir con altos estándares para garantizar su operación segura. Ésta es otra área en la que se ha estado trabajando, pero sigue siendo incompleta.
A raíz de la crisis financiera, muchos países establecieron Comités de Estabilidad Financiera encargados de monitorear y abordar los riesgos de estabilidad financiera. La contraparte de EE. UU., El Consejo de Supervisión de Estabilidad Financiera (FSOC) tiene un cargo similar. La herramienta más importante otorgada por el Congreso al Consejo es la capacidad de designar instituciones financieras no bancarias que son sistémicamente importantes para la regulación prudencial de la Reserva Federal. El propósito de la designación es ayudar a protegerse contra el riesgo de que las vulnerabilidades en empresas como AIG que están fuera del perímetro regulatorio existente crezcan a niveles que pongan en peligro la estabilidad financiera. Entre 2013 y 2015, la FSOC designó cuatro firmas para dicha supervisión: AIG, GE Capital, Prudential Insurance y MetLife. Dos de estas empresas, GE Capital y AIG, optaron por modificar radicalmente sus modelos de negocio. Esas decisiones llevaron a reducciones sustanciales en las posibles repercusiones en el sistema financiero de su angustia material. En reconocimiento de estos cambios, ambas firmas fueron posteriormente des-designadas por el FSOC — decisiones que apoyé. Por el contrario, MetLife demandó para revocar su designación y, en 2016, un tribunal de distrito falló a su favor, revocando la designación. El Departamento de Justicia de Obama apeló el fallo del tribunal inferior y el FSOC apoyó plenamente esa decisión en ese momento. De hecho, el razonamiento del tribunal inferior debía ser impugnado, porque la interpretación del Tribunal de Dodd Frank, si se aceptaba, establecía estándares que harían casi imposibles las designaciones futuras. Requería que un análisis de costo-beneficio completo y una evaluación de la probabilidad de dificultades financieras importantes de la empresa se convirtieran en parte del proceso de designación. Lamentablemente, la Administración Trump decidió retirar la apelación, una decisión a la que me opuse firmemente. En lugar de apelar, por el contrario, la Administración Trump ha expresado su apoyo a los requisitos que, en efecto, fueron impuestos por el fallo del tribunal inferior. Esa decisión prácticamente elimina las posibilidades de designaciones futuras. Prudential ha presentado una apelación para ser des-designado. Un informe del Tesoro de la Administración Trump sobre la designación argumenta que el FSOC debería regular ocupaciones , en vez de firmas que plantean riesgo sistémico. Estoy de acuerdo en que es importante regular las actividades que aumentan el riesgo sistémico y, en muchos casos, este enfoque tiene más sentido que regular las empresas. Pero las empresas individuales, como la AIG anterior a la crisis, también plantean riesgos sistémicos. Cuando ese es el caso, es importante supervisarlos y regularlos.
Un cambio importante desde la crisis financiera es que la Reserva Federal ahora realiza grandes esfuerzos para monitorear todo el sistema financiero para detectar riesgos emergentes. Tales esfuerzos de monitoreo son relevantes tanto para su supervisión de las sociedades de cartera de bancos como para sus responsabilidades de prestamista de última instancia. Antes de la crisis, por el contrario, la Reserva Federal tenía autoridad de supervisión para las organizaciones bancarias más grandes y poderes de préstamos de emergencia para abordar situaciones de crisis, pero no un marco sistemático para monitorear el sistema financiero en su conjunto. Las amenazas emergentes para el sistema financiero seguramente tomarán nuevas formas en los años venideros y esa vigilancia es esencial para que sea posible actuar a tiempo. Sin embargo, Dodd-Frank imaginó que el FSOC, como organización, monitorearía de forma independiente el sistema financiero en busca de riesgos emergentes y creó la Oficina de Investigación Financiera como una unidad independiente dentro del Tesoro para proporcionar al FSOC sus evaluaciones periódicas. Durante el último año, la Administración Trump recortó sustancialmente el presupuesto de esta agencia y disminuyó su personal. Esos son acontecimientos lamentables que, en mi opinión, ponen de relieve la baja prioridad que concede a abordar los riesgos sistémicos.
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También es importante reconocer que existen muy pocas herramientas de política macroprudencial en los Estados Unidos para hacer frente a las amenazas que se detectan en el proceso de seguimiento. Una herramienta disponible es el colchón de capital anticíclico, un requisito de capital adicional que la Reserva Federal puede aumentar en momentos en que se considera que los riesgos se están acumulando y luego liberarse cuando el sistema financiero está bajo tensión. Sin embargo, este colchón se aplica solo a las organizaciones bancarias más grandes de los Estados Unidos. Las pruebas de resistencia pueden verse como una segunda herramienta macroprudencial porque los escenarios que se incorporan en un año en particular pueden enfocarse en amenazas emergentes. Los resultados promueven un capital adecuado para protegerse contra el riesgo en cuestión y también brindan información sobre la vulnerabilidad de los bancos más sistémicos. Por ejemplo, las pruebas de los últimos años se han centrado en los riesgos de los elevados precios de los inmuebles comerciales. Sin embargo, muchos países han armado a sus comités de estabilidad financiera con herramientas macroprudenciales de las que carecen los reguladores de EE. UU., Como los coeficientes mínimos de préstamo a valor, los coeficientes de deuda a ingresos y los criterios de asequibilidad en los préstamos hipotecarios. La vivienda suele estar en el centro de las crisis financieras en las economías avanzadas y las recesiones provocadas por un colapso de la vivienda tienden a ser más graves que otras recesiones. Los países que temen las consecuencias de una burbuja inmobiliaria emergente utilizan tales herramientas para limitar el crecimiento del crédito y la tasa de apreciación del precio de la vivienda. Estas herramientas no están disponibles en los Estados Unidos.
También quiero señalar que sigue siendo un desafío para los reguladores bancarios abordar el comportamiento que da lugar a un riesgo sistémico cuando la preocupación se extiende más allá de la seguridad y solidez de una institución en particular. Existe la necesidad de una mayor claridad sobre si las agencias FSOC tienen responsabilidades explícitas para la estabilidad financiera o solo responsabilidades relacionadas con la seguridad y solidez de las instituciones supervisadas y la protección de los inversores. Recordemos que, en el período previo a la crisis, las instituciones financieras estaban titulizando préstamos hipotecarios riesgosos y mal asegurados. Los supervisores estaban al tanto de estas prácticas, pero las abordaron solo en la medida en que representaban una amenaza para la organización bancaria, por ejemplo porque la empresa almacenaba los préstamos en su balance antes de descargarlos en el mercado. En los últimos años, han surgido preocupaciones similares con respecto a los préstamos apalancados corporativos. Los exámenes de crédito nacionales compartidos y los supervisores bancarios observaron graves deficiencias de suscripción, debilitamiento de los convenios y crecientes riesgos crediticios. Debido a que muchos de estos préstamos se titulizan o se venden en el mercado, presentan un riesgo limitado para la seguridad y solidez de las instituciones financieras individuales. Sin embargo, estos préstamos pueden presentar riesgos para la estabilidad financiera similares a los asociados con las hipotecas subprime titulizadas hace una década. Las agencias bancarias emitieron pautas en 2013 que tenían como objetivo mejorar los estándares de suscripción y abordar los mayores riesgos crediticios. Sin embargo, en los últimos años, el Congreso y la industria han rechazado estos estándares. Recientemente, Joseph Otting, Contralor de Moneda de Trump, indicó que permitiría tales préstamos siempre que el banco originador tenga el capital adecuado para soportar pérdidas, una perspectiva que es micro y no macroprudencial. A raíz de este comentario, se informó que el grado de apalancamiento en los nuevos préstamos se ha disparado. Además, la corte del circuito de DC dictaminó recientemente que los empaquetadores de estos préstamos no necesitan cumplir con los requisitos de la piel en el juego exigidos por Dodd-Frank. Las entidades que mantienen préstamos apalancados parecen ser en gran parte instituciones y personas sin apalancamiento, lo que limita el riesgo de estabilidad financiera que plantean estos préstamos. Sin embargo, los desarrollos en esta área recuerdan el retroceso previo a la crisis que se produjo contra cualquier restricción de supervisión significativa sobre los préstamos inmobiliarios comerciales de riesgo, particularmente para el desarrollo de terrenos y construcción, préstamos que impulsaron el auge de la vivienda subprime.
Déjame terminar. En este décimo aniversario de la crisis financiera, recordemos el devastador costo que tuvo en los hogares y las empresas estadounidenses. Debemos resolver, como país, hacer todo lo que esté a nuestro alcance para evitar que se repita. En este sentido, ha habido un progreso significativo para mejorar la resiliencia del sistema financiero. Pero surgirán nuevas amenazas que serán difíciles de detectar y debemos permanecer vigilantes en nuestros esfuerzos de monitoreo. No podemos permitirnos quedarnos dormidos en el interruptor. Nuestro sistema regulatorio actual adolece de importantes deficiencias y el trabajo regulatorio emprendido después de la crisis aún está incompleto. El enfoque actual en reducir la carga regulatoria está desviando la atención del trabajo de estabilidad financiera y, como he señalado, ha socavado el progreso en algunas áreas importantes para abordar los riesgos muy reales de inestabilidad financiera.